报告摘要：

    消费升级趋势下酱 香趁势而起，酱酒黄金时代轮廓渐显并呈现两大特征。酱酒吨价为白酒4 倍以上，2016 年以来高端白酒引领的提价动作以及居民消费升级是白酒行业发展的主要动力，为酱酒崛起创造良好条件，我们认为酱酒黄金时代已经来临，并呈现两个明显特征，1）酱酒收入、利润占比快速提升；2）多元主体入局酱酒呈现投资热潮。

    深入剖析酱酒黄金时代的内在驱动力主要有四个层面。1）茅台十余年龙头引领，次高端及以下酒企形成稳固格局共同发力，外部风险抵御能力及香型突破能力均得到大幅提升。2）酱酒产品价格带逐步细分形成更广泛覆盖，酒企开发出更多香型及度数的酱酒产品，满足消费者多样需求，有利于做大酱酒总规模。3）匠心酿造酱香风味，酱酒12987、三高三长的复杂工艺，富含多种香型物质造就独特口感，饮后舒适度较高，品质卓越引发消费热潮。4）酱酒产量受到生产周期、出酒率和核心产区三重限制，产能释放缓慢，优质酱酒极为稀缺，导致酱酒渠道渗透率低，渠道利润高，渠道推广意愿强，厂商-渠道-消费者-政府合力促进发展。

    解析酱酒行业的发展前景与竞争格局。1）酱酒价格、产能双增长，酒厂供不应求顺势大幅提价，茅台、习酒、郎酒多家龙头酒企已经规划扩产，酱酒规模继续扩张。2）酱酒热从弱壁垒市场向全国渗透，2013 年至今酱酒已经从分散市场走向部分市场趋势确定，当前贵州引领，河南、广东、山东已经占据半数份额，未来从东南沿海富庶区域向西北内陆发展空间仍十分充足，龙头酒企当前已经制定市场覆盖规划，预计市场拓展力度将逐步增强。3）香型争霸赛，谁主沉浮？回顾浓香对清香的竞争，可知浓香当今的地位仍然稳固，销量规模上将保持第一，核心源于酱酒龙头企业产能扩张受限。从产业链角度出发，预计酱酒酒企及渠道利润之和已经超越浓香，所以渠道染酱势不可挡。4）竞争格局方面，酱酒企业产能为基，品牌为魂，营销为翼，一超多强，逐步集中。

    推荐重点关注主要酱酒企业。1）贵州茅台，酱香王者，白酒领袖，公司规模利润位居白酒企业榜首，飞天茅台成为品牌及价格双标杆。公司渠道改革稳健，提价空间充足，成长路径清晰。2）郎酒，中国曼联两大酱香白酒之一，一树三花香型丰富，渠道改革后青花郎利差增大，未来成长空间大。3）习酒、国台、金沙等发展亦较为迅速，全国化布局渐显成效。

    风险提示：消费升级趋势放缓；食品安全问题。