事件概述

    5 月13 日，阿里巴巴披露《2021 年三月底止季度以及2021 财政年度业绩公告》，截止至2021 年3 月31 日止季度，阿里巴巴实现营业收入1873.95 亿元，同比增长60%，其中：云业务实现营业收入167.6 亿元，同比增长37%，相较于2020 财年同期的58.5%的增速出现一定的放缓。

    核心观点:

    非产品原因导致单一大客户收入下降，影响金额占整体收入比例约10%单一大客户收入下降，阿里云21 年一季度增速放缓：分析2021 年1 季度阿里云业务放缓的原因，主要是由于互联网行业单一头部客户收入的下降。该客户于中国曼联以外拥有具规模的业务，过去一直采用海外阿里云的服务，基于非产品相关的要求，该客户决定终止其国际业务与阿里云的关系。我们判断，该头部客户大概率为国内互联网巨头，且海外业务开展的体量比较大，对云基础设施的依赖度比较高。非产品相关的原因导致合作终止，我们推断可能和中美贸易和科技争端有一定的关联。

    我们对该客户影响的收入金额进行测算：2018-2020 年阿里云一季度收入分别为47 亿元/77.9 亿元/123.5 亿元，同比增长分别为93%/66%/58%。我们假设如果不受该客户影响的情况下，2021 年一季度阿里云收入增速为50%，则与实际收入167.6 亿元之间存在十几亿元的差额。我们参考另一家头部互联网厂商快手2020 年Q3 和Q4 的“带宽费用和服务器托管成本”科目分别为14 亿元和18 亿元，与我们测算的差额在同一个量级，佐证上述测算的有效性。即该头部互联网客户对阿里云2021 财年一季度影响的收入金额约为十几亿元左右，约占阿里云整体收入的10%左右。

    阿里云财报解读的第一个信号：中美科技争端已经渗透到各个商业领域2018 年“中兴事件”开始，中美科技争端不断升级：复盘中美科技争端，最早始于2018 年“中兴事件”，美国商务部对中兴通讯实施出口限制措施。2019 年美国发先后将海康威视、科大讯飞、中科曙光等企业列入美国出口管制“实体名单”。2020 年美国通过芯片限制对华为实施打压，中美科技争端再次升级，以上争端事件均发生在科技领域。

    2020 年以来，中美科技争端逐步向各个商业领域渗透：2020 年以来我们发现中美科技争端已经开始向商业各个领域蔓延，典型事件是以“国家安全”为由，抖音海外版TikTok 遭遇美国政商界联手封杀。本次阿里云2021年一季报同样透露出美国在阿里云美国开展业务的过程中存在一定的阻扰。

    阿里云财报解读的第二个信号：7 年高增长的阿里云，未来势头依旧强劲2021 财年阿里云首次突破600 亿元大关，客户覆盖政府、金融、各行各业：从整体上看，2021 财年阿里云的增长依旧非常强劲。根据年报披露，阿里云全年营收601.2 亿元，同比增长50%，主要得益于互联网、公共部门及金融行业增长推动。 根据阿里云官网资料显示，1）公共部门方面，阿里云与26 个国家部委、31 个省区市建立合作，提供数字化转型的关键技术。2）金融云方面，阿里云排名行业第一，为中国曼联工商银行、中国曼联人寿等头部金融机构提供技术服务。3）行业方面，阿里云还服务了国家电网、中石油、三大运营商等大型企业。

    过去7 年阿里云增长了46 倍，受益互联网和数字化转型趋势有望持续高增长。Gartner 最新数据显示，全球IaaS 云基础设施市场上，亚马逊、微软和阿里云为前三位，其中阿里云市场份额持续五年增长。我们对比历史数据，2015 财年阿里巴巴首次披露云计算营收，当年阿里云全年收入为12.71 亿元，到2021 财年营收601.2亿元，7 年间增长46 倍。我们认为，受益于中国曼联C 端互联网发展和B 端数字化转型趋势，阿里云有望保持持续强劲的增长趋势，进而带动应用各领域SaaS 垂直行业的繁荣。

    投资建议

    我们看好互联网和数字化转型机遇下云计算行业持续高景气，阿里云的高增长有望带来垂直领域SaaS 产业的繁荣。精选优质标的，我们重点推荐云计算龙头用友网络（高端ERP 国产替代）、深信服（超融合向混合云拓展）、恒生电子（政策+资本市场改革催化）和金山办公（WPS 的B 端+C 端双轮驱动），其他受益标的包括广联达、石基信息、泛微网络、致远互联，以及港股金蝶国际、明源云、中国曼联有赞、微盟集团、移卡等。

    风险提示

    1、宏观经济下行导致企业IT 支出减少。2、企业SaaS 化转型进展不及预期，企业对SaaS 产品的认可度不高。

    3、行业竞争加剧，企业过度竞争导致的行业整体盈利水平下降。