一、事件概述公司发布 19年中报。报告期内,公司实现营收 64.62亿元,同比+1.37%,实现归母净利润 5.12亿元,同比+1.13%。

    二、分析与判断? Q2收入、利润双放缓,副品牌放量成亮点19H1公司实现营收 64.62亿元,同比+1.37%,折合 Q2单季度实现营收 30.14亿元,同比-2.63%;19H1实现归母净利润 5.12亿元,同比+1.13%,折合 Q2单季度实现归母净利润 4.54亿元,同比+0.22%。19Q2公司业绩增速环比趋缓,收入端主因 Q2多雨对燕京主品牌产生较大冲击, 利润端主因 Q2冬奥会赞助费用首次计提对冲了增值税利好因素。从销量看,19H1公司实现销量 257.85万千升,同比-0.66%,主要是 19Q2销量下滑明显(19Q2销量 139.85万千升,同比-3.75%)。19H1燕京主品牌销量 175.96万千升,同比-3.71%,三个副品牌实现销量 62.16万千升,同比+10.88%,漓泉/雪鹿/惠泉三家公司均取得收入正增长,其中漓泉品牌表现尤其优秀(19H1漓泉公司收入+19.82%,雪鹿+6.07%,惠泉+0.45%) 。从吨价上看,归功于产品结构升级持续推进及增值税率下调利好,公司 19H1吨价达 2325.19元/千升,同比+2.03%,增速介于青啤(同比+5.42%)与重啤之间(同比+1.62%)。

    毛利率提升+税金及附加营收占比下降促进净利率微涨毛利率:19H1公司毛利率达到 42.56%,同比微增 0.14ppt,在今年上半年玻璃瓶及大麦价格持续上行的背景下,毛利率逆势提升,主要归功于产品结构持续优化+瓦楞纸及铝罐等包材价格回落+增值税率下调;净利率:归因于毛利率提升及税金及附加营收占比的下降,19H1公司净利率达到 8.80%,同比微增 0.04ppt,其中 19H1税金及附加营收占比同比-0.63ppt,主要归功于产品吨价提升稀释消费税率从而导致消费税营收占比同比-0.55%。期间费用率方面,19H1公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.45ppt/+0.15ppt/+0.22ppt/-0.10ppt,其中销售费用率增加主因 Q2冬奥会赞助费用计提导致广告费宣传费营收占比同比+0.21ppt,管理费用率增加主因职工薪酬营收占比同比+0.28ppt。

    深耕优势市场推进产品升级叠加增值税下调,持续看好公司盈利能力改善公司在西安、内蒙古、广西三大优势市场市占率均超过 75%,优势市场的垄断地位是燕京推动产品结构升级的重要前提。同时,增值税率下调对盈利薄弱的啤酒行业弹性巨大,我们预计 19年 4月份起增值税率下调 3个百分点将会对公司带来约1个百分点的利润率提升。深耕优势市场推进产品升级叠加增值税下调,我们持续看好公司盈利能力的改善。

    三、投资建议预计 19-21年公司实现营业收入为 120.24亿元/125.15亿元/132.55亿元,同比+6.0%/4.1%/5.9%;实现归属上市公司净利润为 2.67亿元/3.34亿元/4.01亿元,同比+48.6%/24.9%/20.0% , 折 合 EPS 为 0.09元 /0.12元 /0.14元 , 对 应 PB 为1.35X/1.32X/1.28X。当前啤酒板块整体市净率为 2.95倍,公司估值低于行业,考虑到深耕优势市场推进产品升级叠加增值税下调,预计未来公司利润增速将快于行业。

    平均水平。综上,维持“推荐”评级。