广州酒家是粤菜百年老字号,品牌优势显著,营收、业绩增长稳健。

    广州酒家为中华老字号企业,2017年6月于上交所上市。截止19年6月,公司共有200多家饼屋以及19家餐饮直营店。广州市国资委持有67.7%股权,为公司控股股东和实控人。18年和19年上半年营收分别为25.4亿元和9.5亿元,同比分别增长15.9%和20.2%;归母净利润分别为3.8亿元和6430.1万元,同比分别增长12.8%和10.2%。由于月饼销售季节性明显,三季度为公司主要业绩贡献期,18年Q3归母净利润占比为62.4%。盈利能力方面:18年公司毛利率和净利率分别为54.7%和15.1%,同比分别变动1.5pct和-0.4pct。19年上半年毛利率和净利率同比分别持平和下降0.6pct。

    品牌优势+研发创新带动食品业务多元化发展,餐饮业务稳定增长

    公司月饼销售在行业保持多年领先地位。18年月饼产销量同比分别增长10.3%和9.9%,销售额达10.4亿元,同比增长15.7%,14-18年销售额复合增长率为11.0%。近年来公司大力发展速冻和其他食品制造业务,旨在降低业绩的季节性。18年速冻食品产销量同比分别增长22.9%和20.5%;实现营收4.1亿元,同比增长29.9%,占食品制造业务比重达21.7%。公司充分发挥品牌优势,加大研发投入。18年全年和19年上半年研发费用同比分别增长158.2%和167.6%,18年上市新品25款,获得7项专利授权认证。公司月饼定价整体较为合理,家庭和个人消费占比不断上升。根据公司月饼销量和营收测算,18年月饼均价有所提升。餐饮:18年和19年上半年餐饮营收分别为6.0亿元和3.4亿元,同比分别增长7.5%和14.0%;毛利率分别为62.7%和60.1%。餐饮业务不断探索新品牌和新业态,近年来增长较为稳健。

    未来看点:并购+自建扩大产能,省内外销售渠道加速扩张

    公司上半年直销和经销分别实现销售额5.3亿元和4.1亿元,同比分别增长18.2%和21.4%。截止19年6月,公司共有经销商558家,比18年年末净增加45家。7月湘潭基地一期竣工试产,梅州、利口福和粮丰园生产基地的新建和改造有序推进。公司不断通过外延并购扩大产能,加强品牌协同效应。18年5月公司收购广东粮丰园,19年7月收购陶陶居,老字号品牌矩阵进一步扩充,未来有望发挥协同效应。18年3月,公司发布股票期权激励草案,调动高管和员工积极性,有望提升公司经营效率。我们预计19-21年归母净利润分别为4.35亿元、5.03亿元和5.83亿元,对应EPS分别为1.08元、1.25元和1.44元。19年A股可比食品类公司的一致预期P/E为35.9倍,A股可比餐饮公司一致预期P/E估值为40.5倍。考虑到公司18年食品业务营收占比达74.6%,且增长更快,为未来主要的业绩增量来源,主要参考食品可比公司估值,给予公司19年34倍P/E估值,对应合理价值为36.6元/股,首次覆盖给予“买入”评级。