煌上煌在2016 年实施变革及2017 年管理层换届后重回发展快车道。清晰的省外门店扩张战略将支撑营收的快速增长，成本控制力提升、费用端持续优化有望提升净利率。

    由于2012 年上市后公司省外扩张多次放缓，市场对煌上煌业绩能否维持2017-2018 年的高速增长仍存疑虑。我们认为公司在2017 年实施变革和管理层换届后焕然一新，其清晰可执行的省外门店扩张战略将有力支撑营收较快速的增长，原材料储备战略的执行以及内部管理效率的优化有望维持成本费用端的下行趋势，净利率得以提升。我们预计2019-21EPS 0.45、0.62、0.80 元，目标价21 元，对应2020 年33X PE，首次覆盖，给予增持评级。

    公司变革和管理层换届使煌上煌重回发展快车道。2012 上市后省外扩张战略全盘复制江西成熟市场经验遇到障碍，大量销售费用投放和原材料成本上行拖累业绩。2017 年董事会换届后，公司在内部管理优化、品牌建设、人才引进、激励机制和省外门店拓展等方面思路更为清晰。2018 年股权激励和较高的薪酬水平有效激发管理层积极性。

    煌上煌有执行门店扩张战略的意愿和能力，营收有望持续增长。2019年前三季度煌上煌门店净增601 家、门店总数达3609 家，开店速度得到验证。公司未来继续加大省外市场高势能门店的开发力度，每年新增1000 家的门店扩张战略明晰。公司加盟店投资回报期相对较短，单店收入增长有保障，在招商上具有一定优势、扩张战略的顺利执行可期。预计未来三年煌上煌的门店快速扩张带来的收入较快增长。