投资要点

重点推荐：光大环境，昆仑能源，三峰环境，瀚蓝环境，兴蓉环境，洪城环境，景津装备，伟明环保，宇通重工，美埃科技，九丰能源，龙净环保，高能环境，仕净科技，金宏气体，蓝天燃气，新奥股份，赛恩斯，路德环境，盛剑科技，华特气体，国林科技，金科环境，天壕能源，英科再生。

建议关注：绿色动力环保、北控水务集团、武汉控股、碧水源、海螺创业、军信股份，永兴股份，旺能环境，新天然气，重庆水务，凯美特气，三联虹普。

地方化债环保受益：现金流/资产质量/估值，关注优质运营/弹性/成长三大方向。

2024/10/12，财政部表示拟一次性增加较大规模债务限额，置换地方政府存量隐性债务，加大力度支持地方化解债务风险，是近年来出台支持化债力度最大措施。化债影响：解决G 端应收，优化三表&促新增投资，环保板块迎价值重估。1）优质运营重估：关注前期受收款担忧大幅扰动估值的水务固废。盈利模式稳定，现金流预期可持续，付费痛点解决叠加市场化改革推进，对标成熟稳定运营期资产，现金流提振：23 年A 股水务板块净现比1.2，对标美国水业2.0 存63%提升空间，A 股固废板块净现比1.7，对标美国废物管理2.1 存23%提升空间；估值存翻倍空间。不一样的观点：在优质运营模式下，选择化债弹性大的标的。以应收市值弹性系数衡量化债弹性，光大环境（66%）、绿色动力环保（54%）、北控水务集团（44%）弹性突出。 1）固废：重点推荐【光大环境】（66%）；【瀚蓝环境】（23%）；【三峰环境】（15%）。建议关注【绿色动力环保】（54%）。2）水务：重点推荐【兴蓉环境】（13%）；【洪城环境】（17%）。建议关注：【北控水务集团】（44%）。2、弹性：关注应收类/资产占比大，减值影响大的水务工程、生态修复、环卫板块：24H1 应收类/总资产top3：设计咨询、生态修复、环卫；减值类/归母top3：环卫、水务工程、环境监测。1）水务工程：建议关注【碧水源】（83%）；【武汉控股】（133%）。2）生态修复：建议关注【建工修复】（119%）；【蒙草生态】（51%）。3）环卫：重点推荐【宇通重工】（25%）；建议关注【福龙马】（78%）。3、成长：关注政策投入加大的领域：

国新办发布会提出推动“两重”（含管网建设）“两新”（聚焦节能设备等），重点推荐：环卫电动化【宇通重工】压滤机【景津装备】；建议关注：离心泵【中金环境】水技术装备及服务【金科环境】。

从红利逻辑进入价格市场化阶段，寻找固废及燃气板块alpha。价格改革不仅仅是一次性弹性，是促进可预期的“成长”“回报率”和“分红”。不同于管制、补贴阶段，市场化才能将竞争优势带来的【超额收益】体现在业绩、发展上。1）固废：重点推荐【光大环境】垃圾焚烧龙头资本开支快速下降，预计24 年自由现金流转正，股息率（ttm）5.7%未来随现金流改善仍有提升空间。PB(MRQ)0.48 倍，2024 年PE6倍；【三峰环境】设备技术龙头优势，运营能力全国性公司中领先。合作苏伊士出海，逐鹿海外广阔空间！在行业中现金流最先转正，2023 年分红34%有提升空间，对应2024 年PE12 倍。2）燃气：重点推荐【昆仑能源】行业最稳定的资产。中石油控股， PB(MRQ)0.98 倍，比同行折价40%，现金充沛，横比显著低估：2023 年公司速动比率1.62，显著高于行业龙头均值（0.70）。如果公司加强资金利用效率，速动比率回归行业均值，23 年ROE 可提 5.3pct 至14.3%。真实PB/ROE 显著低估。（估值日2024/10/11）

行业跟踪：1）生物柴油：地沟油和生物柴油价格环比下降，当期价差回升。

2024/10/4-2024/10/10 生物柴油均价6964 元/吨(周环比-2.8%)，地沟油均价4629 元/吨(周环比-4.9%平)，考虑一个月库存周期测算单吨盈利为-2 元/吨（周环比-100.9%）。

2）环卫装备：2024M1-8 环卫新能源渗透率同比+3.32pct 至10.18%。2024M1-8 环卫车合计销量48039 辆（同比-10%）。其中新能源销售4892 辆（同比+33%），其中盈峰环境/宇通重工/徐州徐工/福龙马新能源市占率分别为29%/21%/9%/9%，位列前四。3）锂电回收：金属价格上涨&折扣系数持平，盈利小幅下降。截至2024/10/11，三元黑粉折扣系数周环比持平，锂/钴/镍系数分别为75.5%/75.0%/75.0%。截至2024/10/11，碳酸锂7.65 万（周环比+1.1%），金属钴18.10 万（+5.2%），金属镍13.48万（+4.5%）。根据模型测算单吨废料毛利-1.20 万（-0.073 万）。4）电子特气：价格整体持稳，市场平稳运行。2024/9/29-2024/10/5 氙气周均价3.05 万元/m3（周环比持平），氪气周均价350 元/m3（周环比持平）；氖气周均价125 元/m3（周环比持平），氦气周均价659 元/瓶（周环比持平）。

风险提示：政策推广不及预期，财政支出低于预期，行业竞争加剧。

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转自东吴证券股份有限公司 研究员：袁理/谷玥