核心结论：

    事件：公司公布2019年报及2020Q1业绩，2019年营收2,724.12亿元，同增16.4%，归母净利11.06亿元，同增10.8%，符合预期，公司拟每股派0.25元，加上2019年中期派发DPS0.12元，合计分红率约82%；2020Q1公司营收为669.27亿元，同增21.2%，归母净利2.64亿元，与去年同期基本持平。

    象道物流推动盈利上行。公司于2018年5月合并象道物流，贯穿了北粮南运、北煤南运、氧化铝跨省流通等核心线路，2019年象道物流完成铁路发送量超550万吨，到达量近400万吨，实现净利1.93亿元（超出承诺目标约4.9pct），净利润率为10.8%（+1.3pct），占公司利润约1成，成为公司新盈利增长点。

    农业全产业链体系完善，粮食供应链逆势放量。2019年非洲猪瘟造成玉米下游市场低迷，公司整合公、铁、水、仓物流资源，依托北粮南运通道，向南方销区供应原粮（玉米）超750万吨，逆势同比增长15%。今年新冠疫情下，我们认为公司的仓储、种植、原粮供应等业务有望充分受益于粮价上涨预期。

    财务稳健，盈利提升。公司2019年经营性现金流净额为41.4亿元，同比增长104.2%，毛利率为3.1%（+0.4pct），主要受益于供应链业务流程优化及规模加大所致，当前资产负债率为66.8%，流动比率为1.35，保持稳定态势。

    三年股东回报计划出炉。公司承诺在盈利且累计未分配利润为正的情况下，2020-22年现金分红比例不低于当年可分配净利的30%（2017-19年股东回报规划中该比例为10%），承诺分红比例的提升彰显公司配置价值。